Basisrekenmodel bedrijfswaardering

Ondernemingen groeien over het algemeen sneller door fusies en overnames dan door het uitbreiden van hun productiecapaciteit of het veroveren van nieuwe marktsegmenten.

Dit is een belangrijke reden waarom veel bedrijven hun groei uit fusies en overnames zien te halen. Daarnaast is voor beursgenoteerde ondernemingen aandeelhouderswaardecreatie een belangrijk motief. Extra aandeelhouderswaarde kan onder andere worden gerealiseerd door schaalvoordelen of toegang tot nieuwe technologieën, producten & diensten en markten. Door fusies of overnames kan efficiënter en tegen geringere kosten worden geproduceerd.

Voordat tot fusie of overname wordt besloten zal bedrijfswaardering plaats moeten vinden van de fusiepartner of de over te nemen partij.

Een probleem daarbij is dat waardebepaling op verschillende manieren kan plaatsvinden.

Om enige ordening aan te brengen in het woud van waarderingsmogelijkheden bekijken we hier drie waarderingsmethoden die gebaseerd zijn op toekomstige financiële waarden, waarbij discontering naar het heden plaatsvindt.

1 De rendementswaardemethode

De rendementswaarde van een onderneming is gelijk aan de contante waarde van de verwachte toekomstige dividenden. Uitgangspunt vormt een eeuwigdurende dividendstroom waarbij rekening wordt gehouden met eventuele groei van het dividend. Dividendstromen worden contant gemaakt tegen door eigen vermogensverschaffers gestelde rendementseisen.

2 De rentabiliteitswaardemethode of de verbeterde rentabiliteitswaardemethode

Bij de verbeterde rentabiliteitswaardemethode is de bedrijfswaarde gelijk aan de contante waarde van de te verwachten economische waardeontwikkeling.

Deze is gebaseerd op de economische winst die gelijk is aan de 'operationele winst na belastingen' minus de vermogenskosten.

Bij de verbeterde rentabiliteitswaardemethode wordt, bij de vaststelling van de vermogenskostenvoet, bovendien nog rekening gehouden met de aanwezige verhouding tussen het vreemd en het eigen vermogen.

3 De netto contante waarde (NCW)-methode

De NCW-methode (in de Engelstalige literatuur bekend als de Discounted Cash Flow (DCF-methode) gaat uit van te verwachten kasstromen die een onderneming genereert. Onder verwachte kasstromen verstaan we de liquide middelen die jaarlijks beschikbaar komen om rentebetaling en dividenduitkering mogelijk te maken (= winst + afschrijvingen - netto investeringen in werkkapitaal en vaste activa).

Bij de NCW-methode speelt winstbepaling geen directe rol, er wordt primair gekeken naar de kasstromen die worden verdisconteerd tegen de rendementseis. Hoe hoger het risicoprofiel, des te hoger de rendementseis en des te lager de waarde. Het risicoprofiel verschilt per bedrijfstak en per bedrijf.

Met name de netto contante waardemethode raakt steeds meer in zwang, om de volgende redenen:

• er wordt gewerkt met cashflows, wat inhoudt dat rekening wordt gehouden met investeringsbehoeften;
• er wordt gewerkt met een voor risico en vermogensopbouw gewogen disconteringsvoet;
• de methode is breed toepasbaar en is niet gebonden aan boekhoudkundige regelgeving ten aanzien van winstbepaling en winstcijfers.

Bij alle drie genoemde methoden worden financiële waarden verdisconteerd.

In de werkbladen onder Netto Contante Waarde en Interne Rentabiliteit en Investeringsselecties vindt u meer over de NCW-methode. Hierin vindt u onder meer extra informatie over de functie HW(rente;aantal_termijnen;bet;tw;type_getal) en de functie NHW(rente;waarde1;waarde2;...).

Op deze beide functies wordt regelmatig teruggevallen bij bedrijfswaardeberekeningen.

Het management van onderneming Y overweegt overname van de niet-beursgenoteerde onderneming Z.

De drie op de toekomst gerichte waarderingsmethoden laten we los op de verlies- en winstrekening van de over te nemen onderneming Z.

We hebben in dit werkblad de balans en de winst- en verliesrekening opgenomen voor het basisjaar 0 plus de verwachting voor de daaropvolgende vijf jaar.

In het basisrekenmodel, dat verder wordt uitgewerkt in de gekoppelde vervolgsheets gaan we uit van:

Extra gegevens ten behoeve van verschillende berekeningen hebben we opgenomen in de rijen 33 tot en met 38. De geel gekleurde cellen dienen altijd ingevuld te zijn om de gekoppelde cellen in de verschillende sheets naar behoren te laten werken.

De gegevens in dit werkblad vormen de basis van het rekenmodel.

In het werkblad Vergelijking van de uitkomst van de verschillende methoden gaan we simuleren met het rekenmodel door de gegevens in het bereik (B1:B6) te laten variëren. Dit doen we aan de hand van vier scenario's waarbij we bekijken wat de gevolgen zijn voor de verschillende methoden.